发展中债务市场的“债转股”

次级债务市场中流通性持续不足而交易活动却井喷式增长。为了管理不良债权，财务投资者正在考虑各种已达成共识的（或必要时可不达成共识）的重组方案。

方案之一是债转股。财务投资者采用债转股方式，将债务转化为重组后公司的股权，实现对目标实体的控制。此方式通常是为了对有关公司进行去杠杆化，使其恢复财务健康，进而在随后的股权出售中实现投资价值。

如果所有相关方同意，债转股可通过由公司、有担保权的债权人以及主要股东签署一系列合同来实施。不过，在各方不能达成共识的情况下，有担保权的债权人一般会指定破产执行人来控制交易的进行，或通过计划安排的方式，迫使持异议的债权人同意拟议交易。

债转股的实施

在各方达成共识的债转股交易中，财务投资者和破产执行人需要特别注意几个步骤，包括对暂缓还款协议的运用，该类协议通常会赋予公司可对抗贷方的延期偿付权。

在达成共识的情况下，财务投资者应特别注意董事应履行的避免交易资金不足的义务。但法律风险是在未达成共识时最大，在该情况下，有担保权的债权人可指定一名负有数项一般法定职责的破产执行人（一般为接管人）进行重组工作。前述职责包括接管人对其委派方的基本责任、接管人对公司的代理人义务、接管人的善意履职责任以及《2011年公司法》（《公司法》）所规定的接管人的法定义务。

作为公司的代理人，接管人的基本职责为清理公司的资产并将其兑现，并将收益用来冲抵其对指定接管人的机构的负债。此项职责必须和《公司法》第2D.1部分所列法定职责之间达到一种平衡。第2D.1部分要求接管人执行其权力和履行其职责时应该尽一个具有正常理智的人在担任公司董事或管理人员时应尽的谨慎和勤勉，为公司的最佳利益善意行事，并且目的正当。

同时，接管人不得利用其公司管理层职务（或其在位时获取的信息）为自己或他人谋取利益或导致公司受害。此外，接管人不得从事具有或可能具有误导性或欺骗性的行为。

在企业被接管的过程中，一般需要谨慎仔细地管理这些职责的履行。但是，因为有担保权的债权人的目标和公司的目标通常是一致的，即双方都希望公司资产（担保权所指向的标的物）兑现价值的最大化，因此有担保权债权人和公司接管人是可以达成这种平衡状态的。

但在债转股的交易下情况恰好相反，因为指定接管人的有担保权债权人最终可能成为接管人的相对方。在此情况下，上述债权人和公司接管人的各自目标可能相互冲突。为了完成债转股交易债权人通常会试图将公司和/或其资产转让给该债权人设立的特殊目的公司。在这种情况下，接管人必须高度重视第420A条的规定，以免遭致责任和批评。

第420A条的规定

《公司法》第420A条规定了接管人实施出售权时的一项职责，要求接管人采取一切合理的谨慎措施，以不低于市场价值的价格出售指定其出售的财产（若该财产有市场价值），或者根据出售时的情况以可合理获得的最高价格出售该等财产。

法律明确了第420A条的关注点并非最终取得的资产出售价格，而是接管人出售资产的过程。在考虑接管人是否尽责时，法院会考虑个案的具体情况。迄今为止，法院并不愿意硬套一些所谓接管人必须遵守的原则，但从判例法中我们能清楚看出，无论是在债转股还是在其他情况下，作为一个审慎的接管人，都应当：

• 对于待售财产的市场价值有清楚的认知，包括熟悉市场；若不熟悉，则须取得（并采纳）当地有经验的中介机构的专业意见；获取财产的最新估值数据；并对可能影响财产市场价值的潜在或进行中的诉讼情况进行调查；
• 调查所有针对该等财产的潜在和近期投标；并且
• 确保接管人对先前所有的出售情况了如指掌，并在可能或被要求将财产出售给相关方时谨慎行事。

结论

毫无疑问，对选择不良债权管理方式的财务投资者而言，市场总是在变动。一个活跃的次级债市场的兴起意味着“原始”债权人的资产变卖和重组战略正被次级债市场参与者的其他投机行为所取代。但随着市场的发展，“原始”债权人能逐渐适应这一新形势。

对破产执行人及其顾问而言，他们面临的压力是如何在其现有的法定职责架构内进行创新。这一发展趋势将导致重组的方式更为复杂，而最终的赢家将是那些为拥有健康的未来而加以重塑的公司。

盛冕是亚司特上海代表处合伙人，Timothy Sackar是亚司特悉尼办公室合伙人。亚司特悉尼办公室律师Ashleigh Kable也参与撰写了该文